不要低估稳增长的决心和力度—降LPR的5点理解【国盛宏观熊园团队】

国盛证券首席经济学家，熊园 博士

事件：2022年1月20日，1年期贷款市场报价利率（LPR）为3.7%，较上月降10BP;5年期以上LPR为4.6%，较上月降5BP。

核心观点：回答4个问题，为何只降5BP?会再降准降息么，时点呢？能宽信用么？利率怎么走？一句话：不要低估国家稳增长的决心和力度。

1、本次1年期、5年期LPR同步下降，属于预期内的“双降”，符合我们预判。

2、为何1年期LPR降10BP，但5年期只降5BP？有4大原因：符合LPR调降惯例，历次5年期LPR降幅均小于1年期；不想释放地产放松的过强信号；稳住银行息差（1.18央行对LPR有新说法）；为后续再降预留空间。

3、我国货币政策已转向全面宽松，再降准降息仍可能、但次数有限，降息时点3月和4月可能性更大，降准时点2月和3月可能性更大；地产、基建、美联储是关键。

4、降息降准能稳信用，难以宽信用；宽信用需其他组合拳，尤其是地产政策，关注地产需求端政策的放松。

5、本次降息进一步预示，2022年政策环境对经济和市场比较友好，至少短期“不差钱”，这将对股票和债券构成有利支撑。

>股市结构性机会，高度关注地产、基建等稳增长链条。

>债市波动性机会，1季度利率走势可能是震荡为主，中枢可能是2.6%-3%，总体走势可能类似2021年7月降准之后2-3个月内的横盘震荡。

报告正文：

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1、本次1年期、5年期LPR时隔21个月同步下降，属于预期内的“双降”。1月17日央行下调MLF/OMO利率10BP，过往看LPR均跟随下调（最近一次是2020年4月），再结合1月18日央行新闻发布会十分直接的信号，本次LPR下调已是市场一致预期。

2、为何1年期LPR降10BP，但5年期只降5BP？可能有4大原因

>其一，符合LPR调降的惯例，历次5年期LPR降幅均小于1年期。从表1可知，2019年8月LPR改革以来，加上本次共有7次调整，其中：3次是5年期没调、1年期下调5BP；4次是同步下调，但只有2019年11月降幅一样（均为5BP），之后3次均是1年期降幅大于5年期（2020年2月和本次一样，2020年4月是1年期降20BP、5年期降10BP）。

>其二，降10BP对地产放松的信号意义可能过强。房贷利率与5年期LPR直接挂钩，若突破“惯例”直接降10BP,可能会传递要大幅放松地产的信号。

>其三，减轻银行压力，稳住银行息差。央行1.18新闻发布会指出，“LPR只有一个总的，没有分行业的；制造业中长期贷款、个人住房贷款等中长期贷款，都参照5年期LPR”。鉴于中长贷款是银行贷款大头（接近7成），降5BP有助于减轻银行压力。

>其四，有利于央行相机抉择，为后续再次下调预留空间。结合1.17下调 MLF/OMO利率和1.18央行新闻发布会的信号，后续可能还会再次降息。此外，一旦未来1-2个月房地产市场没有明显回暖，不排除央行可以只降5年期LPR。

3、我国货币政策已转向全面宽松，再降准降息仍可能、但次数有限，降息时点3月和4月可能性更大，降准时点2月和3月可能性更大，地产、基建、美联储是关键。

>我国货币政策已转向全面宽松,会继续“放水”。本次LPR下调，叠加12.6全面降准、1.17下调 MLF/OMO利率和1.18央行新闻发布会，进一步体现了央行主动作为、靠前发力的决心，旨在提信心、稳预期、降成本、稳增长。我们继续提示，“开始了就不会轻易结束”，后续仍有可能降准降息，只不过幅度和次数可能比较有限（《会继续“放水”—央行最新发布会8信号》）。

>经济走势是再降准降息的核心考量，尤其是地产和基建的回暖情况。显然，近期降准降息的最大初衷是稳增长，1.18央行副行长刘国强也直接指出，“在经济下行压力根本缓解之前，进要服务于稳，不利于稳的政策不出台，有利于稳的政策多出台”因此，央行下一步动作主要看经济，建议紧盯地产销售、土地成交和基建落地的情况。

>美联储加息节奏是重要扰动，短期内我国仍会“以我为主”。近来美联储全年加息3-4次概率不断升温，3月加息隐含概率已接近100%，带动1月以来中美利差降至100BP附近，1月18日/19日已连续两天降至100BP下方。客观看，美联储收紧肯定是我国的掣肘，但鉴于近期人民币汇率稳定至6.3-6.4，我国货币宽松仍有“窗口期”。

>后续降准降息的时点预判：降准方面，综合MLF到期、缴税缴准、跨年跨季流动性等因素，春节前后或3月前后仍可能再降准，幅度可能是50BP；降息方面，基于1月前半个月疲软的高频表现，再叠加国内疫情多地散发，Q1经济应难以实质性企稳（当然核心还是地产和基建）。倾向于认为，1-2月数据“真空期”后，3月、4月可能是更好的降息时点。

4、降息降准只能稳信用，难以宽信用；宽信用尚需其他组合拳，尤其是房地产政策。

>宽信用仍需等待。历史经验看，宽货币到宽信用一般存在1-3个季度的时滞，且宽信用多与地产、基建投资的修复有关。当前看，地产与基建的修复迹象尚不明显，再叠加本轮地产调控决心明显强于以往，预示宽货币向宽信用的传导可能要更长时间。继续提示：本次降准降息有助于降成本、稳增长、稳信用，但真正的宽信用尚需时日。

>关注Q1社融回升和地产进一步放松。维持此前判断，鉴于Q1压力较大，地方债、信贷均可能多发，预计Q1社融增速有望稳中趋升，可能升至10.5%-11%（2021年12月10.3%、11月10.1%、10月10%）。此外，继续提示：后续地产调控会更注重因城施策，会进一步松动，紧盯限购限售、首付比例、认房认贷、预售金等需求端政策的可能调整。

5、降息后，大类资产怎么走？本次降息进一步预示，2022年政策环境对经济和市场比较友好，至少短期“不差钱”，这将对股票和债券构成有利支撑。维持年度观点，展望2022年：

>股市结构性机会，高度关注地产、基建等稳增长链条；

>债市波动性机会，1季度利率走势的关键因素是“宽信用”VS“宽货币”的进展，倾向于认为：以地产基建回暖为表征的宽信用是慢变量，以降准降息为表征的宽货币仍可期、且短期难以证伪，对应看，1季度利率走势可能是震荡为主，中枢可能是2.6%-3%，总体走势可能类似2021年7月降准之后2-3个月内的横盘震荡。

风险提示：疫情演化、政策力度、外部环境等变化超预期

联系人：熊园，国盛证券首席经济学家；刘新宇，国盛宏观分析师；杨涛，国盛宏观研究员；刘安林，国盛宏观研究员。

相关文章：

[6] 没等来的宽信用，在路上的降息，2021-12-09

本文节选自国盛证券研究所已于2022年1月20日发布的报告《不要低估稳增长的决心和力度—降LPR的5点理解》，具体内容请详见相关报告。

熊园        S0680518050004        [e-mail]

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